站在2023年，回顾2022年，我们看到去年是非常动荡不安的一年，港股最低的估值甚至达到了1997年的水平，尽管当时很多人都有共识认为港股市场到了非常低的位置，但也有疑惑，是否会一直这么便宜？直到2022年11月港股开始反弹，3个月时间里指数上涨超40%，大家又重新开始相信价值回归。我们新同方长期聚焦于大中华区的投资，希望在此次与投资者的交流会中与大家分享一些对市场的看法，包括我们看到的不一样的投资机会。
应该说在整个2022年我们的宏观策略面临了比较大的考验，去年在2月俄乌战争时我们主动降低了仓位，主要是针对市场上没有出现过的意外，我们选择了对冲以保证净值的平稳，经过这个季度，我们认为整个组合是经得起考验的，因为我们的组合有两个很低：第一投资组合大部分是港股，而港股本身估值很低，在去年1月份美国加息时港股没有受到影响，而且保持了上涨；第二是我们在港股组合的估值调整得比港股整体估值还低，整个组合大部分时间在6-7倍市盈率的状态。第二次仓位降低是在10月份，这一次是被动因为风控调整，市场在9、10月份，尤其是在10月份两会以后快速下跌，我们因为风控不得不降低仓位。
总结下来，我们经历的考验是，在21年经历过全球最大跌幅的市场环境下，22年还面临这么大跌幅，而且跟全球跌幅差不多，这个让我们回过头总结检讨，这一年到底发生了什么事情，因此我们找到一些海外的投资机构、研究机构了解他们对中国经济的看法，发现有个很大的变化就是以往我们中国一直作为成长最好的新兴市场经济体被海外资金所认知，这一次从俄乌战争，接连的疫情封控一直到10月份的两会，他们的认知受到了冲击，这个冲击让我们认识到实际上对组合的对冲要有新的看法——就是跟踪中国整个长期经济增长的潜力，不再能像以前一样把增长潜力固定在5%-6%这样全球领先的水平，要防止经济的波动。
因为我们大部分持仓在港股，而宏观上去年压制港股估值的两大因素，一个是美联储紧缩，一个是疫情封控，现在这两个都已经不再值得担忧。美国的加息可以暂时忽略，一是因为中国目前不是加息状态，反而是降息、流动性充裕的状态；第二是美联储的加息大部分已经反映在美国的股市里，已经调整过了。第二是疫情封控，之前我们已经提过，像越南和美国都经历过解封带来的经济冲击，但都没有大问题。往后疫情可能还会反复，但它不会再对经济有大的冲击。这就像罗斯福所说，我们唯一恐惧的就是恐惧本身。以上是我们对压制港股估值因素的一些看法。
第二个是影响海外看待中国经济成长的主要因素是中国经济增长预期。图表上这个预期是我们从海外各大投研机构获得的数据整理汇总出来的。可以看到，市场每次大的上下调整，实际上是他们在不断地调整经济增长预期带来的。自2020年以后，海外对中国经济预期不断调低，在 2022年10月份到了低谷，年底甚至看到了4%以下。随着疫情放开，经济复苏，股市上涨以后，机构又开始纷纷上调他们的预期，今年可以看到已经回升接近5%。我们认为这其中的关键是，经济是很宏观的事情，但上市公司是中国万分之一里挑出来的好公司，我们再从里面挑出其中的百分之一或者千分之一更优秀的公司，这样构建的投资组合表现是可以跟经济低相关的，因此只要经济预期保持稳定，好公司一定可以跑出来。而从估值来看，即使现在股市已经反弹了40%，但估值还是在2008年水平附近，所以从这角度来看，不用对股票目前的股票价格太担心。
另外一个问题是，我们经济增长靠什么，是否还能增长？三架马车中，第一个是投资，像前两天经济日报提到要防止城市投资热，所以在投资这部分我们认为不要过于乐观，不太可能如大家想象的国家投入很多资源回到08、09年的状态，这也抵消了我们对通胀的担忧。消费去年是最惨淡的，但经历春节以后，很多地方开始恢复了，根据我们跟踪的数据，越往高端的消费恢复越慢，越低端的消费恢复是最好的。所以看到房子的数据上，大家对于买新房还是有顾虑，但二手房已经起来了，相对来说，门槛低的会恢复得快一些。所以对于消费特别乐观的人可能需要重新冷静，这个恢复是渐进的，因为最核心的是恢复信心，信心的恢复需要时间的累积。第三个是出口，现在来看美国经济是软着陆，中国将会是温和增长，实际大家都预期出口零增长或略微下降，出口这部分是我们觉得可能会有出彩的地方。但现在不用太着急，我们现在整个的估值里不会考虑这个。
那么中国经济在全球处于怎样的位置？2010年之前我们的GDP增长在10%以上，下滑到现在差不多5%，但其实即便是5%，也可以看到中国还是在全球领先的位置上，排在前面的这些国家，相对体量小得多，全球大部分的制造业他们只能承接一部分，像印度虽然人多，但缺少教育背景和培训，没有现代化的工业体系，所以他们要进入工业体系需要的时间会很长。像中国这么大、这么全、这么稳定的国家在全球是很少见的，所以我们即使是5%，排在世界前五也是相当大体量的经济体。
另外我们觉得很重要的是中国的出口在全球占的比重。中国的经济实际上是一个周期性的轮动，中国出口赚的钱在国内消费，带动了房地产和消费，然后出来再赚钱，这样一个轮动的发动机是出口，如果没有出口、不能在市场上赚全球的钱，经济就会有压力，所以我们很看重中国出口占全球的比重。实际上从数据可以看到，虽然经过一些小的波动，但一直在往上走，而是否还有向上的空间则取决于我们的政策是否在鼓励企业家创业，保持劳动力价格，稳定生活成本。
我们也一直在跟踪中国、日本、德国人口占全球出口的相对比重，中国的比重我们认为还有将近一倍左右的空间，所以我们完全还有空间让自己的制造业升级，赚更多的钱在国内进行更好的分配，房地产也可以稳定，消费可以不断升级，所以只要国内保持稳定，最好的投资机会应该还是在中国。而即使在中国这么好的市场上，以近20年数据对A股，港股和美股的估值比较可以看到，我们的估值在历史不到10%分位以内，所以从大的方向来看，对中国的投资是在大的周期底部，对我们而言小的方向来说，很多公司也都还有升级，创造新的价值的空间。
我们一直很少追趋势，追热点，很少买大家有一致共识的东西，因为我们认为超额收益一定是来自于超额认知，不比大家懂得多的话，就不可能比大家赚更多的钱，冒更低的风险。那怎么比大家懂得更多呢？这个行业都很卷，大家都很聪明很勤奋，大家的品格还有情绪可能不一样，还有就是公司的企业文化，相信的东西可能不一样，而我们是会去寻找一些暂时大家关注比较少的机会。比如疫情复苏后大家在港股，A股找到了很多复苏的东西，但大家真正看香港复苏的比较少，香港整个经济受到的影响比大陆还严重，新政府上来以后说要做一个有为政府，所以提了很多施政报告，比如医院，公租房，优才计划等，所以它整个规划和以后的效益，我们觉得反弹幅度是比大陆要大的，但其实大家关注比较少，所以我们觉得这里面可能会有一些更好的机会。
另外是房地产及相关的产业链，虽然我们持有的开发商是过去三年表现最好的，行业跌了百分之七八十，它涨了几倍，但它的估值仍然是被大家对整个政策的理解和整个行业压制的，所以这个我们仍然比较看好。
另一个是绩优股，在接下来肯定会有个业绩真正的考验期，这里面有两类，一类是股价已经很好，但实际没有那么好，另外一类，公司在遭受疫情和经济周期的影响，公布的经营业绩没有那么好，可能会继续下跌一些，这是我们未来一个季度可以找到好投资机会比较好的时机，所以我们研究管线里面就有比如精细化工，制造业，农业，物流，消费等这些类型的公司在同步进行研究，我们要避开的是实际没有那么好但股价表现好的公司。我们是属于也许在暴涨的环境下会慢一点，但在一个平稳的资本市场里是比较适合我们找到属于我们风格的好机会。