二季度已经过去一半,就国内而言,持续旺盛的外需和房地产市场与疲软的消费形成鲜明对比,就全球来看,经济复苏和随之而来的通胀预期左右着市场情绪的变化。市场多空因素交织,波动加剧,相较抗风险能力更强的美股,A股已经开始担忧人行收紧流动性,港股对风险偏好的厌恶使其指数表现得更为被动。
根据我们的三因子模型,国内经济持续修复,美国经济恢复但通胀上升;流动性方面,人行货币政策偏紧,但保持流动性合理充裕;市场情绪方面,美股市场相对大中华区表现的更为乐观。
拆分来看,基本面上,尽管海外强力财政刺激和新兴市场疫情恶化令4月出口超预期增长,但消费和除房地产以外的固定资产投资增速仍不及预期,也印证了中央关于经济“恢复不均衡、基础不稳固”的说法。4月国内PPI同比6.8%,大超预期,但CPI分项中除能源外,未明显看到来自上游的传导,在消费依旧疲软的大背景下,中下游企业还不敢于把成本转嫁给消费者。
美国基本面,4月新增非农就业人数令市场大跌眼镜,新增26.6万人,仅为市场预期的1/4,过高的失业补贴降低了低端劳动者的工作意愿,目前联邦和州政府在进行相关调整,预计最快6月将能见到劳动市场回到正轨。4月CPI同比为4.2%,创金融危机以来新高,但扣除基期因素后,仅有2.2%的增速,除大宗商品和暂时的二手车上涨外,房租以及缺工的低端服务业也开始出现上升,再考虑到去年5月为美国通胀的最低点,预计今年5月通胀将再创新高,可能引发又一轮的市场调整。
从流动性上看,就今年而言,全球政策提供的流动性已过峰值,美国不会有第四轮纾困计划,美联储可能在年底开始缩减购债额。而全球通胀预期也给主动性较弱的经济体带来了紧缩的压力。
国内方面,4月新增社融1.85亿元,大幅低于市场预期。4月社融表现突出两个特点:一是3月底以来对房市资金管控加强,部分短期贷款清出,但居民中长期贷款仍在加速流入房市,二是货币供应总量减少的背景下,企业中长期贷款仍在增加,表明人行的“转弯“是有针对性的,并非全面紧缩,所以国内短期利率仍维持较低水平。
从市场情绪上看,美股风险偏好高于A股和港股,依然在沉浸在财政货币双宽松的sugar rush中,偶尔才会因高通胀短暂惊醒,港股则因担忧政策收紧及国际环境而忧心忡忡,一个城邦经济体对于外部政策预期变动的反应总是会成倍放大,从期货及期权来看,港股的避险情绪上升较为明显。
总体而言,国内经济和金融市场都处于胶着期,目前指数整体不存在方向性机会。今年以来我们的投资组合市盈率持续低于指数,且根据一季报来看投资标的平均利润增速超过20%,所以投资组合市盈率有望进一步降低。未来需要继续发掘具有成长性的个股,在承担有限边际风险的前提下,去追求高回报的资产标的,提高投资者的回报。